Merck KGaA – Vorstellung & Analyse vom 06.12.2020

In meiner heutigen Analyse schaue ich mir die deutsche Merck KGaA – Ticker MRK – auf Basis meiner kennzahlenbasierten Bewertungssystematik genauer an. Im Beitrag gehe ich dabei wie gewohnt auf das Unternehmen, sein Geschäftsmodell und seine wesentlichen Kennzahlen ausführlich ein. Hierzu werden anhand von ausgewählten Fundamentaldaten die finanzielle Stabilität, die Profitabilität und das Wachstum näher betrachtet. Zur Beurteilung des Risikos schaue ich weiterhin, wie sich das Unternehmen in der letzten Krise geschlagen hat und welche Drawdowns für die Aktie üblich sind? Zum Schluss erfolgt eine Einschätzung der aktuellen Bewertung, unter anderem verglichen mit der historischen Bewertung auf Basis des KGVs und bei dividendenzahlenden Unternehmen zusätzlich auf Basis der Dividendenrendite.

Allgemeines zum Unternehmen und zur Aktie

Die Merck KGaA (Kommanditgesellschaft auf Aktien) ist ein im DAX gelistetes deutsches Healthcare-, Wissenschafts- und Technologieunternehmen. Nicht zu verwechseln ist die Darmstädter Merck KGaA mit der amerikanischen Merck & Co. (US-Ticker MRK), welche im Dow Jones und im S&P 500 gelistet ist. Beide „Mercks“ haben zwar die gleichen Wurzeln und gehen auf Friedrich Jacob Merck zurück, welcher das gleichnamige Unternehmen bereits im Jahre 1668 in Darmstadt gründete, mussten jedoch in Folge der Enteignung, welche im Verlauf des ersten Weltkrieges vorgenommen wurde, gänzlich getrennte Wege gehen. Heute tritt die deutsche Merck in Nordamerika unter dem Namen EMD (abgeleitet von Emanuel Merck, Darmstadt) auf und die amerikanische Merck operiert international unter dem Namen Merck Sharp & Dohme (kurz: MSD).

Merck KGaA gliedert sein Geschäft in die drei Bereiche Healthcare, Life Science und Performance Materials. Dabei trugen 2019 die Bereiche Healthcare und Life Science ganz klar die größten Anteile zum Konzernumsatz bei, wie folgende Grafik zeigt:

Noch im Jahr 2019 setzte sich der Unternehmensbereich Healthcare wiederum aus den Geschäften Biopharma und Allergopharma zusammen. Im Biopharma-Geschäft erforscht, entwickelt, produziert und vermarkte Merck innovative verschreibungspflichtige Arzneimittel und Biopharmazeutika zur Behandlung von Krebserkrankungen, Multiple Sklerose, Unfruchtbarkeit, Wachstumsstörungen sowie bestimmten Herz-Kreislauf- und Stoffwechselerkrankungen. Unter Allergopharma ist Mercks Allergiegeschäft gebündelt. Hier bietet das Unternehmen umfassende Diagnostikmöglichkeiten als Grundlage für allergisch bedingte individuelle Behandlungskonzepte einerseits, sowie hoch dosierte, hypoallergene standardisierte Präparate für die allergenspezifische Immuntherapie bei Pollen- und Hausstaubmilbenallergie andererseits, an. Allerdings hat Merck mit dem Verkauf von Allergopharma sein Allergiegeschäfts mittlerweile an die Dermapharm Holding SE abgetreten und diese Transaktion zum 31. März 2020 abgeschlossen.

Der Bereich Life Science beinhaltet die Geschäftseinheiten Research Solutions, Process Solutions und Applied Solutions. Hier ist Merck laut eigener Aussage ein führender globaler Anbieter von Tools, hochwertigen Chemikalien und Ausrüstung für Forschungslabore, Biotech- und Biopharmahersteller sowie die Industrie. Das Portfolio umfasst mehr als 300.000 Produkte, worunter u.a. Laborwassersysteme, Genom-Editierungstools, Antikörper und Zelllinien sowie Komplettsysteme für die gesamte biotechnologische Prozesskette zählen.

Im bisher kleinsten Bereich Performance Materials bündelt Merck sein gesamtes Geschäft mit Spezialchemikalien und bietet hierbei innovative Lösungen insbesondere für die Elektronikbranche, beispielsweise für Mikrochips und Displays, sowie für Oberflächen aller Art an. Performance Materials besteht aus den drei Geschäftseinheiten Semiconductor Solutions, Display Solutions und Surface Solutions. Unter anderem gelang es Merck hier im Jahr 2019 seine Position als weltweiter Markt- und Technologieführer im Geschäft mit Displaymaterialien zu verteidigen.

Um dorthin zu kommen, wo Merck KGaA heute steht, hat sich das Unternehmen in den vergangenen Jahren einem gründlichen Transformationsprozess unterzogen und infolgedessen sein Portfolio systematisch und kontinuierlich verstärkt sowie in allen Unternehmensbereichen den Schwerpunkt auf innovative Wissenschaft und Technologien gesetzt.

Begonnen hat diese Transformation im Bereich Healthcare mit dem Verkauf des Generikageschäfts im Jahre 2007. Weiterhin wurde das Biosimilars-Geschäft im Jahr 2017, das Consumer-Health-Geschäft im Jahr 2018 und schließlich das Allergiegeschäft im Jahr 2020 verkauft.

Dazugekauft wurde dagegen vor allem in den Bereichen Life Science, durch die Übernahme von Millipore 2010 und Sigma-Aldrich 2015, und Performance Materials, durch die Übernahme von AZ Electronic Materials 2014 sowie Versum Materials und Intermolecular 2019.

Nach dem Abschluss der letzten Übernahmen richtet das Unternehmen nun den Fokus auf die Generierung von Cashflow, um die durch die Übernahmen entstandenen Schulden zügig abzubauen.

Damit Merck sein ehrgeiziges strategisches Ziel erreichen kann – DAS lebendige Wissenschafts- und Technologieunternehmen zu werden, setzt der Konzern ferner folgende drei Prioritäten:

• Leistung,
• Mitarbeiter und
• Technologie.

Klassisch wird die Merck KGaA dem Gesundheitssektoren zuzuordnen. Allerdings ist es meiner Meinung nach aufgrund der erfolgten Transformation heute gar nicht mehr so einwandfrei möglich die Merck KGaA eindeutig einem Sektor zuzuordnen.

Gelistet ist die Aktie der Merck KGaA im DAX und kann mit Hilfe der internationalen Wertpapierkennnummer (ISIN) DE0006599905 sowie der Wertpapierkennnummer (WKN) 659990 eindeutig identifiziert werden.

Aktien-Dashboard und Qualitätsfaktoren

Das Geschäftsjahr von Merck KGaA beginnt am 01. Januar und endet am 31. Dezember. Damit ergibt sich unter Berücksichtigung des zuletzt abgeschlossenen Fiskaljahrs 2019 mit Stand 06.12.2020 folgendes Dashboard:

Finanziell ist die Merck KGaA mit einer über 3 Jahre gemittelten Eigenkapitalquote von über 40 % grundsätzlich solide aufgestellt. Zudem nimmt das Eigenkapital stetig zu, was dafür spricht, dass auch der fundamentale Wert des Unternehmens Jahr für Jahr steigt. Durch den beschriebenen Transformationsprozess und den damit verbundenen Übernahmen wurde jedoch auch ein nicht unerheblicher Berg an Verbindlichkeiten angehäuft.

So beträgt die Schuldentilgungsdauer (ohne Berücksichtigung der flüssigen Mittel) auf Basis der 2019er Gesamtverbindlichkeiten und des operativen Cashflows von 2019 gut 9 Jahre. Ein Blick in den Q3-Bericht vom 30. September 2020 zeigt zudem, dass die Summe aus kurz- und langfristigen Finanzschulden i.H.v. 13.660 Mio. € immerhin knapp 32 % der Bilanzsumme ausmachen.

Allerdings hat das Management der deutschen Merck KGaA transparent und verständlich dargestellt, wohin die Gelder geflossen sind und wofür die Schulden ausgenommen wurden. Im Großen und Ganzen handelt es sich aus meiner Sicht hier um Schulden für Investitionen, welche in den kommenden Jahren hoffentlich große Früchte tragen werden. Die zukünftigen Cashflows werden es zeigen.

Weiterhin erwirtschaftet das Unternehmen eine moderate Eigenkapitalrendite, welche gemittelt über 3 Jahre gut 15 % beträgt.

Ein Blick auf die Wachstumsraten der letzten Jahre zeigt zudem, dass die Umsätze stabil gesteigert werden konnten und über 5 Jahre um gut 7 % pro Jahr sowie über 10 Jahre sogar um über 8 % pro Jahr zugelegt haben. Auch der operative Gewinn und der Gewinn je Aktie konnten in diesen Jahren gesteigert werden. Aufgrund des Transformationsprozesses erfolgte das Gewinnwachstum jedoch nicht ganz so kontinuierlich.

Für das Geschäftsjahr 2019 zahlte Merck KGaA eine Jahresdividende i.H.v. von 1,30 € und ließ damit seine Aktionäre am geschäftlichen Erfolg teilhaben. Unter der Annahme, dass die Dividende zugunsten eines zügigen Schuldenabbaus vorerst konstant gehalten wird, beträgt die Dividendenrendite unter Berücksichtigung des aktuellen Kurses i.H.v. etwa 137 € knapp 0,95 %. Das jährliche Dividendenwachstum (CAGR) über 5 Jahre betrugt 5,4 % p.a. und die über 3 Jahre gemittelte Ausschüttungsquote liegt bei soliden 26,6 % des Netto-Gewinns.

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Performance im Vergleich

An dieser Stelle folgt ein Blick auf die Performance der letzten Jahre. Die Total-Return-Rendite über die letzten 5 Jahre, d.h. Kauf der Aktie der Merck KGaA zum mittleren Kurs des Fiskaljahres 2014 und Verkauf zum mittleren Kurs des Fiskaljahres 2019, beträgt inkl. der gezahlten Dividenden durchschnittlich 9,4 % pro Jahr (alle Preise und Dividenden in Euro). Solide, aber bisher nicht überragend.

Im Vergleich mit dem deutschen Leitindex DAX macht der Kursverlauf der Merck KGaA dann aber doch eine ganz gute Figur, muss sich über die letzten 5 Jahre jedoch dem amerikanischen Erfolgsindex S&P 500 deutlich geschlagen geben.

Risiko: Ergebnisse in der letzten Krise

Allgemeinhin wird an der Börse zur Quantifizierung des Risikos die Volatilität verwendet. Dabei zeigt die Volatilität die Schwankungsintensität des Preises einer Aktie innerhalb eines bestimmten Zeitraums. Je höher die Volatilität eines Wertpapiers, umso stärker schlägt der Kurs nach oben und unten aus und desto riskanter wird eine Investition in selbiges im Allgemeinen angesehen.

Langfristig orientierten Investoren können Preisschwankungen im Grunde genommen jedoch weitestgehend egal sein, da der Preis letztlich nur beim Kauf, beim Nachkauf oder beim Verkauf eine Rolle spielt. Das Hauptrisiko für einen Langfristanleger ist meiner Meinung nach dagegen, dass das Unternehmen auf Grund einer langanhaltenden fundamentalen Schwäche irgendwann in ernste Zahlungsschwierigkeiten gerät und infolgedessen Insolvenz anmelden muss. Daher schaue ich mir zur Beurteilung des Risikos hier noch einmal gezielt die fundamentalen Daten – besonders in wirtschaftlich schwierigen Zeiten – an. Dabei konzentriere ich mich vor allem auf die Kennzahl des operativen Gewinns (EBIT). Wesentliche Fragen sind für mich an dieser Stelle:

• Musste das Unternehmen in der letzten Krise einen Verlust ausweisen (EBIT < 0)?
• Betrug der Gewinnrückgang in den Jahren der Krise > 50 %?
• Wie viele Jahre dauerte es nach einem signifikanten Gewinnrückgang, bis der operative Gewinn wieder auf Vorkrisenniveau oder darüber lag?

Für den gesamten Zeitraum meiner Betrachtung, d.h. seit dem Geschäftsjahrs 2006 hat die deutsche Merck KGaA stets positive operative Gewinne (EBIT) ausgewiesen. Im Zuge der Weltwirtschaftskrise 2008/2009 betrug der Rückgang des operativen Gewinns vergleichsweise moderate 15,1 %, von 731 Mio. € in 2008 auf 621 Mio. € in 2009. Bereits ein Jahr später, d.h. im Geschäftsjahr 2010, fiel der operative Gewinn mit 1.113 Mio. € bereits wieder deutlich höher aus als vor der Krise.

Weiterhin zeigt die Gewinn- und Verlustrechnung, welche im Bericht zum 3. Quartal 2020 veröffentlicht wurde, dass auch im Jahr der Corona-Pandemie die Umsätze und operativen Gewinne im Vergleich zum Vorjahr weiter gesteigert werden konnten – zumindest im 9-Monats-Zeitraum von Januar bis September.

Schließlich gibt folgendes Diagramm nochmals einen Überblick über die Veränderungen des EBITs im Vergleich zum jeweiligen Vorjahr unter Berücksichtigung von Übernahmen und Verkäufen ausgehend vom Jahr 2006.

Zum Schluss werfe ich an dieser Stelle nun noch einen Blick auf die Drawdowns der Aktie. Als Drawdown bezeichnet man den Abstand des Kurses vom vergangenen Höchststand. Drawdowns werden i.d.R. in Prozent angegeben. Diese Betrachtung vermittelt einen Eindruck, welche (Buchwert-)Verluste Investoren in der Vergangenheit hinnehmen mussten, worauf man sich gegebenenfalls in Zukunft einstellen sollte und ob es womöglich sogar Muster im Kurs gibt, die unter Umständen typisch für die jeweilige Aktie sind.

Die Drawdowns der Aktie der Merck KGaA werden im folgenden Diagramm dargestellt.

Im Zuge der Weltfinanzkrise 2008/2009 mussten Aktionäre der deutschen Merck einen Kursverlust von über 45 % hinnehmen. Um diesen Buchwertverlust wieder wegzumachen, dauerte es bis März 2013. Somit lag der Kurs knapp 6 Jahre unter Wasser.

Auch zeigt der Drawdown-Chart, dass der Kursverlauf seit 2015 mehrmals durch Rücksetzer von mehr als 30 % gekennzeichnet ist. Der Kurs kam auch in dieser Zeit nicht wirklich von der Stelle, wie das Kurs-&-Hoch-Diagramm zusätzlich zeigt.

Allerding erreichte die Merck-Aktie dann doch vor wenigen Tagen mit 137,40 € ein neues Allzeithoch. Und wer weiß, vielleicht kommt mit dem Ende der Transformation nun auch die Kehrtwende im Kursverlauf und wir sehen nun regelmäßig neue Hochs…

Aktuelle Bewertung in Relation zur historischen Bewertung

Zum Schluss werfe ich an dieser Stelle wie üblich einen Blick auf die aktuelle Bewertung der Aktie. Basierend auf gängigen Multiples vergleiche ich dabei die momentane Marktbewertung mit der eigenen historischen Bewertung des Wertpapiers – konkret auf Basis des Kurs-Gewinn-Verhältnisses und der Dividendenrendite.

Im Durchschnitt der letzten 5 Jahre wurde die Merck KGaA mit einem KGV von 23,8 bewertet. Die Schätzungen für das fast abgelaufene Geschäftsjahr 2020 gehen von einem Gewinn je Aktie i.H.v. 4,66 € aus. Basierend auf dem aktuellen Preis von etwa 137 € entspricht dies einem KGV20(e) von gut 29. Damit liegt die aktuelle Bewertung auf KGV-Basis reichlich 20 % über dem historischen Durchschnitt.

Der KGV-Chart ist aufgrund der Umstrukturierung / Transformation langfristig betrachtet wenig aussagekräftig. Dennoch möchte ich ihn der vollständigkeitshalber darstellen, jedoch unkommentiert lassen.

Mit Blick auf die historische Dividendenrendite zeigt sich, dass Merck-Aktionäre über 5 Jahre eine durchschnittliche Dividendenrendite i.H.v. 1,3 % erhalten haben. Wie bereits geschrieben, gehe ich davon aus, dass die Dividende für das laufende Geschäftsjahr zugunsten eines zügigen Schuldenabbaus vorerst konstant gehalten wird. Folglich beträgt die DivR20(e) unter Berücksichtigung des aktuellen Kurses i.H.v. etwa 137 € knapp 0,95 %. Damit liegt die aktuell erwartete Dividendenrendite deutlich unter der historischen Dividendenrendite, was erneut eine Überbewertung der Aktie im historischen Kontext erwarten lässt.

Der DivR-Chart zeigt schließlich, dass die Dividendenrendite spätestens seit 2015 im Bereich von 1 % bis 1,5 % liegt.

Zusammenfassung

Die deutsche Merck KGaA ist hauptsächlich in den Bereichen Healthcare und Life Science tätig, verstärkt jedoch zunehmend auch ihr Engagement in zukunftweisenden Bereichen mit Spezialchemikalien und -technologien. Hierfür hat das Unternehmen in den letzten Jahren eine umfassende Transformation mit zahlreichen Zu- und Verkäufen durchlaufen. Die hierdurch entstandenen Schulden sollen nun durch den Fokus auf die Generierung von Cashflow zügig abgebaut werden. Trotz der beschriebenen Schulden ist die Merck KGaA mit einer über 3 Jahre gemittelten Eigenkapitalquote von über 40 % noch recht solide aufgestellt.

Wie gezeigt wurde, war Merck in den letzten Jahren durchaus in der Lage ihre Umsätze stabil und kontinuierlich zu steigern und auch für das Geschäftsjahr 2020 wird ein weiteres Umsatzwachstum zwischen 5 % und 8 % im Vergleich zum Vorjahr prognostiziert. Weiterhin sollten mit Abschluss des Transformationsprozesses nun auch die Gewinne wieder deutlich stabiler und möglicherweise auch dynamischer wachsen.

Alles in allem handelt es sich meiner Meinung nach bei der deutschen Merck KGaA um ein grundsolides Unternehmen, welches in spannenden, zukunftsträchtigen Bereichen geschäftlich tätig ist und von einem vorausschauenden Management, mit ehrgeizigen Zielen und klaren Prioritäten, geführt wird.

Dieses Gesamtbild hat mich auch dazu veranlasst Ende November die ersten paar Aktien der Merck KGaA in das „Aktien-Sammler Reloaded“-Depot zu kaufen. Daher werde ich den weiteren Weg des Unternehmens auch besonders genau beobachten. 🙂

Wie steht ihr zur deutschen Merck KGaA? Hattet ihr das Unternehmen bisher im Fokus oder seid ihr gar bereits investiert? Lasst dazu gern einen Kommentar mit eurer Meinung und euren Gedanken da. 🙂

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Viele Grüße,
Whirlwind.

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Transparenzhinweis: Zum Zeitpunkt der Veröffentlichung dieses Artikels befinden sich Aktien von Merck KGaA in meinem Depot. Weiterhin plane ich keinen Kauf oder Verkauf von Anteilen des besprochenen Unternehmens innerhalb der nächsten 48 Stunden nach Veröffentlichung dieses Beitrages.

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